管濤/文

國家外匯管理局發(fā)布的最新數據顯示，2023年，中國外來(lái)直接投資（即直接投資負債方，又稱(chēng)來(lái)華直接投資）凈流入330億美元，繼上年同比下降47.6%后再降81.7%，凈流入規模降至1994年以來(lái)最低。數據發(fā)布后，中國利用外資尤其是外資撤資和利潤匯出情況再度被市場(chǎng)熱議。過(guò)去幾天，筆者也反復被問(wèn)及此事。盡管筆者已陸續對此做了一些評論，但為了給朋友們一個(gè)全面的交代，擬再次系統地就此事談幾點(diǎn)個(gè)人看法。

兩個(gè)幾十年一遇造就了來(lái)華直接投資凈額創(chuàng )新低

國際收支口徑的外來(lái)直接投資有股權投資（包括新增股本投資和利潤再投資）和關(guān)聯(lián)企業(yè)債務(wù)（即外商投資企業(yè)外方股東貸款）兩個(gè)組成部分。2023年，來(lái)華直接投資項下的外來(lái)股權投資凈流入621億美元，繼上年萎縮47%后再降61%，年度凈流入規模降至2005年以來(lái)新低；關(guān)聯(lián)企業(yè)債務(wù)由上年凈流入205億轉為凈流出291億美元，為1982年有數據以來(lái)首次年度凈流出（見(jiàn)圖表1）。正是因為這兩個(gè)主要項目均出現了二三十年一遇的巨大變化，才導致全年來(lái)華直接投資凈流入規模創(chuàng )近三十年新低。

對于近兩年來(lái)華直接投資凈額的大幅波動(dòng)，我們應該歷史地看待。據聯(lián)合國貿發(fā)會(huì )統計，2020年，受累于新冠疫情大沖擊、經(jīng)濟大停擺，全球外國直接投資銳減44%；聯(lián)合國貿發(fā)會(huì )口徑（即中國商務(wù)部口徑）來(lái)華直接投資增長(cháng)6%，國際收支口徑來(lái)華直接投資凈流入增長(cháng)35%。2021年，受益于疫后恢復性反彈，全球外國直接投資增長(cháng)54%，但兩年復合平均下降7%；聯(lián)合國貿發(fā)會(huì )口徑來(lái)華直接投資增長(cháng)21%，兩年復合平均增長(cháng)13%，國際收支口徑來(lái)華直接投資凈流入增長(cháng)36%，兩年復合平均增長(cháng)36%（見(jiàn)圖表1和圖表2）。可見(jiàn)，疫情初期，中國兩個(gè)口徑的外來(lái)直接投資均逆勢增長(cháng)，與同期中國全球商品出口市場(chǎng)份額連續上升類(lèi)似，都是享受了國內疫情防控和經(jīng)濟復蘇領(lǐng)先的紅利，但無(wú)疑也部分透支了發(fā)展后勁。

2022年以來(lái)，隨著(zhù)世界其他國家和地區生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)逐漸正常化，中國出口市場(chǎng)份額已開(kāi)始見(jiàn)頂回落，但至今仍高于疫情前水平。據世界貿易組織統計，2022年，中國份額為14.4%，較2021年下滑0.6個(gè)百分點(diǎn)，較2020年低了0.3個(gè)百分點(diǎn)；2023年前三季度，中國份額為14.2%，與上年同期基本持平，較上年全年低了0.2個(gè)百分點(diǎn)，卻仍較2019年高出1.0個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖表3）。這一時(shí)期，中國利用外商直接投資發(fā)生類(lèi)似變化并不出人意料。2022年，聯(lián)合國貿發(fā)會(huì )口徑來(lái)華直接投資同比增速驟降至5%，可比的商務(wù)部口徑來(lái)華直接投資2023年更是轉為下降13%。同期，國際收支口徑來(lái)華直接投資凈流入也均出現了兩位數的降幅（見(jiàn)圖表1和圖表2）。

2020和2021年，來(lái)華直接投資流入的逆勢超常增長(cháng)可以看作是前期外商投資項目?jì)涞耐钢А?022和2023年，來(lái)華直接投資增長(cháng)放緩甚至負增長(cháng)，則部分反映了三年疫情期間，跨境人員往來(lái)受阻，外商來(lái)華投資盡職調查不便，相關(guān)項目?jì)洳蛔阈纬傻耐侠邸＜幢闳绱耍?020~2023年，可比的商務(wù)部口徑來(lái)華直接投資平均為1672億美元，較疫情前四年（2016~2019年）均值高出26.2%；國際收支口徑的來(lái)華直接投資凈流入平均為2026億美元，高出6.2%（見(jiàn)圖表1）。

判斷外方集中撤資和利潤匯出需要更多的證據

如前所述，中國現行利用外商直接投資統計有商務(wù)部和國際收支兩套口徑。聯(lián)合國貿發(fā)會(huì )負責全球外國直接投資的統計和數據發(fā)布，據了解采取了兩套標準。如對中國、美國和印度，聯(lián)合國貿發(fā)會(huì )發(fā)布的數據不同于其國際收支口徑的數據，而對歐盟、越南和韓國，則二者完全相同。造成今天這種局面，或與歷史淵源有關(guān)。如由于歷史的原因，中國一直是由商務(wù)部門(mén)歸口統一向國際機構報送跨境直接投資數據。

從商務(wù)部門(mén)的角度看，商務(wù)部口徑與國際收支口徑的來(lái)華直接投資差別主要在于，前者不含外方股東貸款（即關(guān)聯(lián)企業(yè)債務(wù)）和外方撤資，以及金融部門(mén)利用外商直接投資和外商投資企業(yè)外方股東利潤再投資數據不完整。所以，商務(wù)部口徑的數據更接近于國際收支口徑的外來(lái)股權投資凈額，主要差別在于撤資和利潤再投資。

兩套口徑各有優(yōu)劣，服務(wù)于不同的統計目的。國際收支口徑數據較商務(wù)部口徑更加全面，有助于更好把握與跨境直接投資有關(guān)的資本流動(dòng)對國際收支平衡和宏觀(guān)經(jīng)濟的影響。但是，國際收支口徑的部分數據（如外商投資企業(yè)外方未分配利潤和已分配未匯出利潤，前者對應外來(lái)股權投資中的利潤再投資，后者對應關(guān)聯(lián)企業(yè)債務(wù)往來(lái)）是基于估算而非逐筆采集獲得，在做國別/地區和行業(yè)分析時(shí)，就不如商務(wù)部口徑的數據方便了。

2023年，國際收支口徑來(lái)華直接投資凈流入較上年減少1472億美元，是關(guān)聯(lián)企業(yè)債務(wù)和外來(lái)股權投資凈流入同比雙降所致。其中，關(guān)聯(lián)企業(yè)債務(wù)由上年凈流入轉為凈流出，減少496億美元，貢獻了34%；外來(lái)股權投資凈流入較上年減少975億美元，貢獻了66%，是來(lái)華直接投資凈流入銳減的主要貢獻項（見(jiàn)圖表1）。

關(guān)聯(lián)企業(yè)債務(wù)受全球金融條件的影響且波動(dòng)性較大，其減少不宜簡(jiǎn)單視為外方撤資。至于外來(lái)股權投資驟減是不是外方大規模撤資和利潤匯出，還要進(jìn)一步分析。需要指出的是，關(guān)于前述兩套統計口徑的差異，國際收支統計部門(mén)或有細項數據可以說(shuō)明二者之間的數據缺口，這有助于相關(guān)方面了解具體情形。外人缺乏公開(kāi)信息，各種猜測只能是盲人摸象。

不同于國際收支統計的權責發(fā)生制，若外方發(fā)生撤資或利潤匯出行為，會(huì )產(chǎn)生現金流，相關(guān)信息會(huì )被基于現金收付制的銀行代客涉外收付統計捕捉到。其中，撤資應屬于資本和金融項下的“直接投資”支出，利潤匯出屬于經(jīng)常項下的“初次收入和二次收入”支出。用銀行代客涉外收付數據，可以推測外方撤資和利潤匯出的蛛絲馬跡。

據外匯局統計，2023年，銀行代客“直接投資”支出增長(cháng)15%，增速較上年提高5.5個(gè)百分點(diǎn)，但是2022和2023年兩年復合平均增長(cháng)12%，較2020和2021年均速低了16.7個(gè)百分點(diǎn)。而且，銀行代客“直接投資”支出還包含了對外直接投資的資本金匯出。同期，商務(wù)部口徑的對外直接投資增長(cháng)11%，國際收支口徑的對外直接投資凈流出增長(cháng)24%，其中對外股權投資凈流出增長(cháng)35%。2023年，銀行代客“初次收入和二次收入”支出增長(cháng)10%，增速較上年提高1.1個(gè)百分點(diǎn)，但是2022和2023年兩年復合平均增長(cháng)10%，較2020和2021年均速低了3.2個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖表4）。由此可見(jiàn)，即便近兩年有外方撤資和利潤匯出，卻并未出現異常增長(cháng)。

近年來(lái)外來(lái)直接投資減少中國并非特例

據聯(lián)合國貿發(fā)會(huì )統計，2020～2022年全球外國直接投資三年復合平均下降8.8%，這反映了疫情沖擊、貨幣緊縮和地緣政治等因素的綜合影響。2024年初聯(lián)合國貿發(fā)會(huì )發(fā)布的最新《全球投資趨勢觀(guān)察》顯示，2023年，全球外國直接投資估計為1.37萬(wàn)億美元，較2022年微增3%，但剔除歐洲“導管經(jīng)濟體”（多為跨國企業(yè)投資中轉地，當地對資本轉移征稅少或不征稅）的因素后，全球外國直接投資不增反降18%。其中，除去盧森堡、荷蘭這兩個(gè)導管經(jīng)濟體的大幅波動(dòng)，歐盟外國直接投資流量比2022年收縮1/4；美國作為最大的外國直接投資受益國，外國直接投資流入減少3%；流入發(fā)展中國家的外國直接投資下降9%，其中，亞洲發(fā)展中國家減少了12%，印度更是減少47%，通常被認為是外國直接投資增長(cháng)引擎的東盟也下滑16%。

如前所述，聯(lián)合國貿發(fā)會(huì )的外國直接投資統計在中國采用的是商務(wù)部口徑。根據可比的商務(wù)部口徑，2023年，中國實(shí)際利用外商直接投資同比下降一成多，降幅遠小于國際收支口徑的來(lái)華直接投資和來(lái)華股權投資凈流入分別下降八成和六成以上的幅度，這反映了統計口徑不同導致的巨大差異。值得一提的是，即便來(lái)華股權投資也經(jīng)歷了“兩連降”，但2020～2023年四年平均凈流入1858億美元，較2016～2019年均值仍高出13.7%（見(jiàn)圖表1）。也就是說(shuō)，疫情暴發(fā)后，來(lái)華股權投資凈流入總體仍高于疫情前四年的水平，近兩年的回落或是一種均值回歸。

從國際收支口徑看，2023年，韓國和印度外來(lái)直接投資也經(jīng)歷了較為劇烈的下跌。全年，韓國外來(lái)直接投資凈流入同比下降了39%；前三季度，印度外來(lái)直接投資凈流入同比下降了21%。此外，據歐央行統計，2021和2022年，歐元區國際收支口徑外來(lái)直接投資分別凈流出675億和3299億美元，2023年凈流出雖然較上年下降31.9%，卻仍高達2248億美元。拉長(cháng)時(shí)間看，過(guò)去六年來(lái)，除2020年錄得1595億美元凈流入外，歐元區其他五個(gè)年份均為凈流出，五年凈流出規模平均為2309億美元（見(jiàn)圖表5）。如果中國只是凈流入減少就要著(zhù)急上火，那么歐元區連年巨額外流就更要夜不能寐了。

另?yè)H投資頭寸表統計，2022年二季度～2023年三季度，中國外來(lái)直接投資存量減少3534億美元。有人由此質(zhì)疑中國出現了外商大規模撤資。實(shí)際上，同期來(lái)華直接投資累計凈流入944億美元，因為匯率和資產(chǎn)價(jià)格重估等非交易因素引起累計減記4478億美元。其中，因人民幣匯率中間價(jià)累計下跌12%，導致以人民幣注冊的外來(lái)股權投資存量折美元累計減記3816億美元，貢獻了108%（見(jiàn)圖表6）。可見(jiàn)，由此得出外資大規模撤離的結論是南轅北轍了。

綜上，無(wú)論從商務(wù)部還是國際收支口徑看，2023年，中國利用外國直接投資減少是客觀(guān)現實(shí)。我們還需要下大力氣擴大高水平開(kāi)放，對標國際高標準經(jīng)貿規則，持續建設市場(chǎng)化、法治化、國際化一流營(yíng)商環(huán)境，穩住外資基本盤(pán)，扭轉外資流入下滑勢頭。但是，也要警惕在社會(huì )預期偏弱的背景下，對一些相關(guān)負面信息過(guò)度解讀甚至誤讀，遏制預期自我強化、自我實(shí)現的惡性循環(huán)。

（作者系中銀證券全球首席經(jīng)濟學(xué)家）