經(jīng)濟觀(guān)察網(wǎng) 記者 牛鈺 繼海通國際證券今年初在港交所退市完成私有化之后，又一家赴港上市的中資券商鎩羽而歸。6月21日，西南證券（600936.SH）公告稱(chēng)，擬轉讓其持有的西證國際證券（0812.HK）全部股份，交易代價(jià)為8966.27萬(wàn)港元。

6月27日，西證國際證券公告稱(chēng)，截至公告披露日，主營(yíng)業(yè)務(wù)并無(wú)重大變更并處于正常運營(yíng)狀態(tài)。其中企業(yè)融資業(yè)務(wù)有一個(gè)項目正在進(jìn)行，并與三家潛在客戶(hù)探索新機遇。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)已與兩家公司簽訂投資顧問(wèn)項目。

出售西證國際證券的交易完成之后，西南證券是否還有其他國際化業(yè)務(wù)？經(jīng)濟觀(guān)察報多次聯(lián)系西南證券采訪(fǎng)，西南證券回應稱(chēng)，交易所公告的內容就是按照監管要求和信披要求發(fā)布的內容。

西南證券在上述出售資產(chǎn)的公告中表示，本次交易產(chǎn)生的收益可能超過(guò)公司2023年度經(jīng)審計歸母凈利潤的10%，具體數據以最終經(jīng)審計的財務(wù)報告相關(guān)數據為準。未來(lái)交易完成后，西證國際證券將不再納入西南證券合并報表范圍。

十年之前，在中資券商赴港上市熱潮中，西南證券以合計約6.94億港元的代價(jià)收購了香港上市券商敦沛金融控股有限公司（下稱(chēng)“敦沛金融”）73.79%的股權。2015年5月，原“敦沛金融”正式更名為西證國際證券。

2016年以來(lái)，西證國際證券的扣非后歸母凈利潤持續8年為負，最終西南證券只能將該業(yè)務(wù)板塊較當年的買(mǎi)入價(jià)打1.29折“割肉”離場(chǎng)。

經(jīng)濟觀(guān)察網(wǎng)向多家券商了解最新關(guān)于出海業(yè)務(wù)的進(jìn)展，有頭部券商人士表示，因為其公司國際化業(yè)務(wù)并不出彩，所以很少提及。

在近兩年的港股承壓等因素導致投行業(yè)務(wù)收縮、投資虧損之后，中資券商赴港熱潮逐漸退去。

持續虧損

經(jīng)濟觀(guān)察網(wǎng)從公司公告，以及多位熟悉中資券商在港業(yè)務(wù)的人士處了解到，西證國際證券近兩年主要業(yè)績(jì)來(lái)源是坐盤(pán)買(mǎi)賣(mài)，即通過(guò)買(mǎi)賣(mài)股票、債券等進(jìn)行獲利。但整體表現不佳，2023年，西證國際證券發(fā)生了多筆債券和票據的虧損，總虧損金額較大。

近幾年，西證國際證券在債券投資方面“踩雷”頻繁，投資失利疊加其他業(yè)務(wù)近兩年的停滯，直接導致了其陷入持續虧損的困境。

在2015年10月發(fā)布的年度業(yè)績(jì)報告中，西證國際證券還雄心勃勃地稱(chēng)，將為大中華及東南亞地區客戶(hù)提供領(lǐng)先全面的金融產(chǎn)品及服務(wù)。彼時(shí)其主要從事經(jīng)紀、孖展借貸及財富管理、保險經(jīng)紀、企業(yè)融資、坐盤(pán)買(mǎi)賣(mài)、放債及其他業(yè)務(wù)。

從2021年底開(kāi)始，西證國際證券主動(dòng)公告稱(chēng)，停止期貨及期權的直接經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)“證券經(jīng)紀及孖展業(yè)務(wù)板塊”的經(jīng)紀業(yè)務(wù)以及保險經(jīng)紀業(yè)務(wù)，理由均為以集中現有資源投入優(yōu)勢業(yè)務(wù)，也就是自2019年以來(lái)營(yíng)收占比最多的坐盤(pán)買(mǎi)賣(mài)業(yè)務(wù)。

Wind數據，西證國際證券的坐盤(pán)買(mǎi)賣(mài)業(yè)務(wù)在2020年至2023年期間的收入分別為2.01億港元、1.08億港元、-1.15億港元和0.26億港元。

“從債券投資角度來(lái)看，西證國際證券的業(yè)績(jì)表現挺差的，應該還踩過(guò)雷。”一位中資券商在港自營(yíng)投資業(yè)務(wù)人士對經(jīng)濟觀(guān)察網(wǎng)稱(chēng)，西證國際證券市值太小（停牌前總市值為1.10億港元），按照上市規則，出售事項金額超過(guò)市值的5%即需披露。

經(jīng)濟觀(guān)察網(wǎng)不完全統計，2023年至今，西證國際證券已公告18筆債券及票據的賣(mài)出交易，其中大部分債券在2022年至2023年的持有階段已出現虧損，并且有12筆交易發(fā)生虧損。

具體而言，虧損較多的交易包括：賣(mài)出云南省投子公司碧海的票據虧損19.30萬(wàn)美元；賣(mài)出健合集團的某債券虧損約10.89萬(wàn)美元；分兩批賣(mài)出中國信達子公司發(fā)行的票據虧損合計6.94萬(wàn)美元；此外，出售海通國際的債券虧損約2.98萬(wàn)美元。

上述在港投資人士稱(chēng)，上述涉及信達、海通國際債券的虧損可能是歷史上買(mǎi)入后想持有到期，但信用出現問(wèn)題之后，只能盡快折價(jià)賣(mài)出。而云南省投、健合集團也是比較少人會(huì )投的項目，不排除這是西證國際證券投行業(yè)務(wù)DCM（債券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)部門(mén)）的項目。

經(jīng)濟觀(guān)察網(wǎng)查閱票據出售及發(fā)行資料發(fā)現，上述云南省投子公司碧海的票據于2022年3月3日發(fā)行，發(fā)行規模為2億美元，存續期為3年。西證國際證券是牽頭經(jīng)辦人和聯(lián)席賬簿管理人之一，于2022年2月28日在公開(kāi)市場(chǎng)購買(mǎi)了300萬(wàn)美元的該票據，從買(mǎi)入到2022年底盈利約9.90萬(wàn)美元，但2023年前三個(gè)季度虧損0.92萬(wàn)美元，2023年10月底折價(jià)約20萬(wàn)美元賣(mài)出。

西證國際證券曾在出售公告中表示，持續監視持有的余下證券，在適當時(shí)機變現，以盡量提高持有該等上市投資的潛在收益，或視乎情況而定，盡量減少潛在虧損。但從最新數據來(lái)看，西證國際證券在投資方面的虧損沒(méi)有扭轉，敗走終成定局。

公告顯示，截至2023年12月31日，西證國際證券資產(chǎn)總額為7.10億港元，負債總額為7.47億港元，凈資產(chǎn)為-0.37億港元，凈利潤為-0.16億港元。

赴港熱潮退去

2010年前后，中資券商開(kāi)始落地香港開(kāi)拓海外業(yè)務(wù)，至2017年間多次掀起赴港上市小高潮。

2018年，在港交所改革上市規則疊加中概股回流熱潮下，在港中資券商投行業(yè)務(wù)強勁搶占市場(chǎng)份額，逐步在香港站穩腳跟，境外業(yè)務(wù)的業(yè)績(jì)也在2020年攀上頂峰。

匯生國際資本總裁黃立沖對經(jīng)濟觀(guān)察網(wǎng)稱(chēng)，這些年來(lái)，香港中資券商也有很多出現虧損，國際化之路并不順利。

2021年以來(lái)，內資房企美元債接連出險，作為曾在房企赴港上市、發(fā)行債券融資等方面密切合作的中介機構，在港中資券商的日子并不好過(guò)。

2022年時(shí)，在經(jīng)濟承壓與美聯(lián)儲加息等沖擊下，港股全年呈現頹勢。海通證券、東方證券、中泰證券、光大證券、國聯(lián)證券等多家券商2022年在年報中披露的海外業(yè)務(wù)業(yè)績(jì)均為虧損。

2023年，受港股市場(chǎng)低迷、IPO和發(fā)債項目數量減少等因素影響，海通證券、東方證券、中泰證券、申萬(wàn)宏源證券等券商在港業(yè)務(wù)依然持續虧損，其中海通國際虧損72.91億元。

黃立沖指出，過(guò)去幾年資本金額較為充足的券商在地產(chǎn)領(lǐng)域的風(fēng)險暴露較大。部分中資券商在美元債方面做了一些結構化產(chǎn)品，其中部分產(chǎn)品可能含有對賭成分，這與股票交易傭金、投行保薦人這種盈虧波動(dòng)小的業(yè)務(wù)不同，中介機構有時(shí)發(fā)行股票或債券時(shí)充當劣后，一旦出現對房地產(chǎn)行業(yè)的策略判斷失誤就會(huì )大幅虧損，甚至面臨更大的風(fēng)險。

以海通國際為例，2007年，海通國際收購香港的大福證券成功在港上市，2010年11月16日更改為“海通國際”，隨后其以股權、債券融資為主的投行業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛，一度成為在港中資券商的頭部機構。但是 ，2022年及2023年，海通國際累計虧損134.96億港元。今年1月份，海通國際完成私有化退市。

經(jīng)濟觀(guān)察網(wǎng)多次就海外業(yè)務(wù)化解風(fēng)險的進(jìn)展及高管變更等事項向海通證券發(fā)送采訪(fǎng)提綱，始終未收到回復。

上述在港投資人士透露，海通國際的投行業(yè)務(wù)話(huà)語(yǔ)權很大，以至于DCM跟投項目沒(méi)有跟正常的信用債投資使用同樣的信評體系，導致手里殘留很多不良債券，尤其是投資了很多龍光、恒大、碧桂園、雅居樂(lè )、正榮等內地房企。

  “出海”幾多愁

在市場(chǎng)競爭和風(fēng)險控制的矛盾下，券商落錨香港的“出海”征程不易。

經(jīng)濟觀(guān)察網(wǎng)獲悉，在香港市場(chǎng)屬于第一梯隊的中金公司、中信證券，在4月及5月對香港子公司投行業(yè)務(wù)線(xiàn)人員進(jìn)行了裁員或降薪的動(dòng)作。

回顧中資券商在港的發(fā)展歷程，黃立沖認為，中資券商在管理風(fēng)險方面可能存在一些不足，往往使用資本進(jìn)行高風(fēng)險高回報的投資和交易，這種操作方式雖然在短期內可能帶來(lái)較高回報，但也存在較大的虧損風(fēng)險。西證國際證券等中資券商在香港的投資虧損情況也類(lèi)似。

上述在港投資人士表示，從投資端來(lái)看，海通國際、國泰君安等香港子公司以前在金融投資方面以自營(yíng)的做市業(yè)務(wù)為主，而中信證券等頭部券商的境外子公司以代客衍生品等業(yè)務(wù)為主，因此被自營(yíng)業(yè)務(wù)風(fēng)險暴露的波及較小，還有些券商以“保守”為主，資產(chǎn)負債表杠桿極低。

該人士所在中資券商并未踩雷地產(chǎn)美元債，投資業(yè)務(wù)也是正向盈利。他認為，除了在敏感時(shí)刻全部出掉所有債券外，還要看內控和風(fēng)控體制怎么分工，以及如何去平衡DCM和自營(yíng)業(yè)務(wù)。相對而言，DCM的項目跟投經(jīng)常會(huì )出現漏洞，因為券商對資管、自營(yíng)的投資細節把控非常嚴格，但由于DCM是創(chuàng )收單位，監管沒(méi)有那么嚴格，在出現集中暴雷的幾年前，部分中資券商沒(méi)意識到持有很多廢債，導致風(fēng)險持續暴露。

該人士同時(shí)指出，如果內控或者風(fēng)控設置太多限額，券商的業(yè)務(wù)擴張就會(huì )遇到阻礙，從而影響到券商進(jìn)一步的發(fā)展。

黃立沖稱(chēng)，中資券商“出海”存在多重挑戰，在國際地緣政治等的影響下，一些中資券商很難適應出海地區的市場(chǎng)競爭，很難有貼近當地市場(chǎng)的感覺(jué)以及“街頭智慧”的實(shí)戰能力，出海業(yè)務(wù)或許并不會(huì )很順利。